Анализ перспектив экономического развития России. Часть вторая — макроэкономическая ситуация

Необходимость девальвации, возникшая в конце 2008 года, была продиктована падением цен на нефть и резким оттоком капитала. Центробанк приступил к активным продажам валюты, удовлетворяя спрос вызванный глобальным укреплением доллара, разворотом потоков капитала и спекулятивными действиями банков и населения.

Данный процесс сопровождался резким сокращением рублевой базы, компенсировать которое ЦБ пришлось резким расширением объемов кредитования. Однако полностью остановить сжатие денежной базы не удалось, а возможно, такой задачи и не ставилось. В результате, рост базы остановился и перешел в падение:

Источник: ЦБ РФ

Данные действия позволили удержать процесс девальвации в заданных рамках и создали условия для существенного укрепления рубля, поддержанного ростом цен на нефть. 

Всплеск инфляции, имевший место в начале года, был частично вызван удорожанием импорта, а частично, инерционностью ожиданий экономических агентов, привыкших к хронической двузначной инфляции. Однако дальнейшее укрепление рубля (и как следствие, снижение стоимости импорта) вкупе с сокращением денежной базы и ростом безработицы, в конце концов, привело к падению темпов инфляции, вплоть до полной остановки:

Источник: ГКС

Учитывая около нулевой платежный баланс, а также высказывания представителей Центробанка в пользу политики таргетирования инфляции, можно ожидать дальнейшее замедление инфляции и как следствие, смену модели роста денежного предложения в РФ. Ранее, в условиях обильного притока иностранного капитала, и как следствие, продолжительного укрепления рубля и высокой инфляции, была крайне выгодна схема внешнего кредитования. Теперь, в условиях стабилизации платежного баланса, снижения инфляции и неопределенности курса, создались условия для развития внутреннего кредитного рынка, выражающегося в росте банковского мультипликатора (М2 к денежной базе), который в России довольно низок (2,5 против 8-10, характерных для развитых экономик). 

Однако рост кредитования остается под вопросом до тех пор, пока не наметится устойчивый рост экономики. Предварительные данные, основанные на индексе промышленного производства, говорят о стабилизации положения:

Источник: ГКС

Несмотря на существенное сокращение денежного предложения и платежеспособного спроса, промышленность демонстрирует жизнеспособность и начала рост даже раньше многих развитых экономик мира. Предварительные прогнозы ВВП за третий квартал показывают существенное замедление темпов падения:

Источник: MARKIT ECONOMICS

Причем тут требуется отметить, что данные показывают изменение к соответствующему периоду предыдущего года, и таким образом, мы имеем довольно мощный прирост относительно второго квартала.Покомпонентное исследование динамики ВВП за первые два квартала показывают, что основное падение (80%) приходится на запасы, что объясняется желанием распродать товары для того, чтобы нарастить оборотные средства. К счастью, сокращение денежного предложения не подкосило производство, подобно тому, что имело место в США в 30-е годы. Предприятия избавились от запасов, закрыли кассовые разрывы и, начиная с конца весны, начали наращивать производство. В результате задолженность по заработной плате падает, безработица отступила от максимальных уровней, а доступность кредитов растет:

Источник: Институт экономики переходного периода

Отдельно имеет смысл рассмотреть самый проблемный сегмент — недвижимость. До кризиса, наибольший прирост ВВП давал строительный сектор и операции с недвижимым имуществом. Устойчивый рост цен создал благоприятные условия развития, обеспечивая работой значительную часть экономики. Доступные кредитные ресурсы (как для строительных организаций, так и для населения), подстегивали рост, имевший в своей основе, как спекулятивную составляющую, так и естественный неудовлетворенный спрос. В результате кризиса, объемы предоставленных ипотечных кредитов в первом квартале 2009 года упали в 8 раз (по сравнению с пиковым значением, достигнутым в третьем квартале 2008 года). 

Однако уже во втором квартале падение прекратилось, и объемы выданных кредитов начали расти. Кроме того, снижение ставок Libor и российских межбанковских ставок, отразилось на ставках по ипотечным кредитам, и они начали долгожданное снижение. Хотя на докризисные уровни ставки еще не вернулись, уже наметилась некоторая стабилизация цен:

Как видно из графика, нынешнее состояние соответствует примерно уровню 2007 года, что вполне комфортно с точки зрения строителей, страдающих не от низкой рентабельности, а от закрытия кредитных линий и падения спроса. Как мы уже выяснили в первой части цикла статей, в случае дальнейшей стабилизации мировой экономики, снимается угроза резкого оттока капитала, а, следовательно, таких последствий, как сжатие денежной базы или падение курса рубля. И таким образом ничего не должно помешать наметившемуся во второй половине года восстановлению экономики, и как следствие — строительного сектора. В результате стабилизации цен на недвижимость, банки наконец-таки смогут точно оценить масштабы потерь по объектам находящимся в залоге, понять положение заемщиков – строительных компаний и сделать выводы об их перспективах и платежеспособности. Учитывая, что банки привлекают средства по достаточно высокой цене, они неизбежно должны начать кредитование самых надежных, с их точки зрения, компаний. Что приведет к увеличению денежного предложения и поможет восстановить экономику в краткосрочной перспективе. 

Таким образом, на данный момент имеют существенное значение следующие факторы:

1)    Общая финансово-экономическая ситуация в мире, и как следствие этого, состояние платежного баланса;
2)    Зависимость денежной базы и курса рубля от платежного баланса определяет состояние денежного предложения, инфляции и процентных ставок;
3)    Снижение ставок позитивно влияет на наметившийся в последнее время промышленный рост и интерес населения к ипотечному кредитованию. 

В результате, мы можем ожидать восстановление экономики в самой ближайшей перспективе (при условии внешней стабильности), однако оценка темпов роста и его устойчивости требует дополнительного анализа, которым мы и займемся в третьей, заключительной части цикла.

Липовой Данил 
Аналитик ЗАО ИК «Битца-Инвест»