Дай взаймы и молись

Греция определенно является несостоятельным должником. Даже с драконовскими методами экономии, в целом 10% от ВВП, ее государственный долг возрос до 160% ВВП. Португалия – где не было роста на притяжении десятилетия – испытывает медленный финансовый крах, который приведет к банкротству государственного сектора. В Ирландии и Испании перераспределение огромных долгов банковской системы на баланс правительства – поверх уже растущего государственного долга ‑ в конечном итоге приведет к банкротству правительства.

Официальным подходом, планом А, было сделать вид, что эти экономики страдают от нехватки ликвидности, а не от проблем неплатежеспособности, и что предоставление финансовых ссуд в качестве помощи – вместе с финансовой строгостью и структурными реформами – может восстановить устойчивый уровень долга и доступ на рынки. Этот подход «продолжай и делай вид» или «дай взаймы и молись» обречен на провал, потому что, к несчастью, большинство вариантов, которые страны-должники использовали в прошлом, чтобы освободить себя от чрезмерного долга, не могут быть осуществлены.

Например, восхваляемое на протяжении некоторого времени решение печатания денег и избавления от долга путем повышения инфляции невозможно в странах PIIGS, потому что они находятся в «смирительной рубашке» еврозоны. Единственное учреждение, которое может запустить печатный станок – Европейский центральный банк – никогда не прибегнет к монетизации финансового долга.

Не можем мы ожидать и роста ВВП, который бы спас эти страны. Долговое бремя PIIGS настолько велико, что здоровое функционирование экономики почти невозможно. Более того, какой бы экономический рост некоторые из этих стран в конечном итоге не регистрировали, он зависит от проведения непопулярных политических реформ, которые сработают только в долгосрочный период ‑ и за счет еще более болезненных краткосрочных действий.

Чтобы восстановить экономический рост, эти страны должны также вернуть свою конкурентоспособность путем реального снижения стоимости своей валюты, таким образом превращая торговый дефицит в профицит. Но растущий евро, который поднимается еще выше из-за чрезмерно преждевременного ужесточения ЕЦБ финансовой политики – подразумевает более реальную оценку, которая далее продолжает подрывать конкурентоспособность.

Немецкое решение этой головоломки – сохранение уровня роста зарплаты ниже уровня роста производительности, что снижает удельные издержки на рабочую силу – осуществлялось более десятилетия, прежде чем были достигнуты результаты. Если страны PIIGS сейчас бы начали этот процесс, пришлось бы слишком долго ждать эффекта, прежде чем будут восстановлены конкурентоспособность и экономический рост.

Последний вариант – дефляции зарплат и цен – чтобы снизить затраты, достигнуть реального обесценивания и восстановить конкурентоспособность ассоциируется с все углубляющейся рецессией. Реальное обесценивание, необходимое, чтобы восстановить внешний баланс, будет еще более повышать реальную стоимость европейских долгов, делая их еще больше неустойчивыми.

Не являются также вариантами снижение частного и государственного потребления, чтобы поддержать частные сбережения, а также применение строгой финансовой политики, чтобы уменьшить государственные и частные долги. Частный сектор может тратить меньше и сберегать больше, но это повлечет за собой прямые издержки, известные как кейнсианский парадокс бережливости: падение объема производства и увеличение долга как части ВВП. Последние исследования МВФ и т. д. говорят о том, что увеличение налогов, сокращение субсидий и снижение затрат правительства – даже неэффективных затрат ‑ задушат экономический рост в краткосрочный период, обостряя лежащую в основе проблему долга.

Если страны PIIGS не смогут ввести инфляцию, увеличить экономический рост, обесценить свою валюту и решить проблемы на своем пути, план А также провалится или будет обречен на провал. Единственной альтернативой станет быстрый переход на план В – упорядоченная реструктуризация и уменьшение долгов правительств, частных лиц и банков в этих странах.

Это может осуществляться несколькими путями. Можно осуществить упорядоченное перепланирование государственных долгов PIIGS без действительного уменьшения основного количества долга. Это подразумевает перенос даты платежа и снижения процентной ставки по новым долгам до уровня намного меньшего, чем неустойчивые в настоящее время процентные ставки на рынке. Это решение ограничивает риск заражения и потенциальных потерь, которые бы понесли финансовые учреждения, если бы уменьшили основной долг.

Разработчики стратегий выхода из кризиса должны также учитывать инновации, которые использовались, чтобы помочь страдающим от гнета долгов развивающимся странам в 1980-х и 1990-х годах. Например, подтолкнуть держателей облигаций на то, чтобы они поменяли существующие облигации на облигации, связанные с ВВП, что привязывало бы выплату дивидендов к будущему экономическому росту. В сущности, эти инструменты превратили бы держателей акций в кредиторов для экономики страны, жалуя им часть будущей прибыли и одновременно временно снижая долговое бремя.

Снижение номинальной стоимости закладных, и обеспечение повышения доходности – в случае если цены на дома увеличатся в краткосрочный период – банкам-кредиторам является еще одним способом частично конвертировать долги по закладным в акционерный капитал. Банковские облигации также могли бы быть уменьшены и превращены в капитал, что предотвратило бы вступление правительства во владение банками и предотвратило бы наступление кризиса суверенного долга из-за социализации банковских потерь.

Европа больше не может позволить себе продолжать выбрасывать деньги на ветер и молиться, что экономический рост и время принесут избавление. Никто не спустится с небес, не будет неожиданного спасения, чтобы помочь МВФ или ЕС. Кредиторы и держатели облигаций, которые давали ссуды, в первую очередь должны нести свою долю бремени, во имя PIIGS, ЕС и исходя из собственного баланса расходов и доходов.

Нуриэль Рубини и Стивен Мим — авторы книги «Экономика во время кризиса: ускоренный курс изучения будущего финансов »

www.project-syndicate.org

Перевод с английского – Татьяна Грибова